（原标题：旺山旺水IPO投研陈诉：2024年前9个月收入暴跌约95%开云体育(中国)官方网站，部分中枢产物研发程度逾期于竞品）

本文开头：时期商学院 作家：陆海

开头丨时期交易酌量院

作家丨陆海

剪辑丨李乾韬

【导语】

1月27日，新冠口服药“明星药企”苏州旺山旺水生物医药股份有限公司（下称“旺山旺水”）隆重向港交所递表，冲刺港股IPO。

招股书败露，2023年，旺山旺水用于诊治COVID-19的VV116在中国赢得附要求上市批准，因此赢得了大笔里程碑付款，同庚收入达到了2亿元。可是，2024年前9个月，其收入仅为0.1亿元，同比暴跌约95%，净利润也由盈转亏。此外，该公司流动比率抓续低于表面安全值，或存在流动性风险。

2月7日，就公司2024年前9个月收入暴跌约95%、盈利能力、研发开支同比下跌、偿债能力、产物交易化时期、建造青岛工场必要性等问题，时期交易酌量院向旺山旺水（邮箱：hr@vig**ita.cn；vigonvita@vi***ita.cn）发函并致电0512-62***61参谋。2月8—10日，时期交易酌量院屡次致电该公司，责任主说念主员示意会向联系东说念主员转达。但末端发稿，对方仍未复兴。

【摘记】

1.投后估值达44.5亿元，曾签对赌契约。末端2024年5月，旺山旺水已进行了5轮融资，累计赢得5.1亿元资金，投后估值达到44.5亿元。不外，旺山旺水曾与别称投资者签署对赌契约，该契约于2024年12月晦止。

2.两款中枢产物研发程度逾期于竞品。在3款中枢产物中，旺山旺水用于RSV诊治和抑郁症诊治的两款中枢产物的研发程度均逾期于部分竞品。

3.2024年前9个月收入暴跌约95%，净耗损1.56亿元。受到里程碑及权益转让付款收入为0的影响，2024年前9个月，旺山旺水的收入暴跌，但研发开支和行政开支仍保管在此前的水平，导致同期该公司巨亏1.56亿元。

4.关切产物交易化晚于竞品的风险。现在，旺山旺水两款中枢产物的研发程度逾期于竞品，存在产物交易化晚于竞品，从而丧失先发上风的风险。

5.或存在产能多余风险。这次IPO，旺山旺水计算将部分募资用于建造青岛工场，可是，其现存产能的驾驭率不及2%，青岛工场完好意思后，或出现产能多余风险。

【正文】

一、公司配景：投后估值达44.5亿元，曾签对赌契约

旺山旺水成立于2013年1月21日，是一家笼统一体化生物医药公司，戮力于于发现、开采和交易化革命小分子药物。成立12年来，旺山旺水开采了九大类产物，其中中枢产物包括VV116、LV232、TPN171，分袂有意用于靶向抗病毒药物市集、神经精神药物市集、生殖健康药物市集。

末端临了实验可行日历，旺山旺水的创举东说念主之一沈敬山抓有该公司8246.11万股股票，抓股比例为54.97%；其细君金洁抓有该公司227.25万股股票，抓股比例为1.52%。

由此计较，沈敬山配偶估量抓有旺山旺水56.49%的股权，是该公司的控股鼓动。其中，沈敬山是小分子药物开采规模的著明科学家，领有逾30年的行业训诫，是中国科学院上海药物酌量所酌量员、课题组长及博士生导师，被国务院选为“国务院寥落津贴大家”，并被委聘为撒马尔罕国立大学的荣誉施展注解，曾荣获“中国科学院优秀导师”称呼。

此外，旺山旺水另一创举东说念主、董事长、奉行董事、首席奉行官兼总司理田广辉领有逾20年的行业训诫，被苏州大学任命为产业施展注解，并获政府机关授予“重心产业紧缺东说念主才”称呼。此外，田广辉还主导或参与“要紧新药创制”科技要紧专项及国度高技巧酌量发展计算（“863计算”）等多项国度科研样貌。

融资方面，末端2024年5月，旺山旺水已进行5轮融资，估量赢得资金5.1亿元。C轮融资完成后，旺山旺水的估值达到44.50亿元。

需珍摄的是，旺山旺水还曾与别称C轮投资者签署对赌契约，轨则若该公司未能在2024年5月底前完成与其他C轮投资者的股权认购并收到卓著1亿元的所得款项，该投资者有权收场该股份认购契约，并要求其按原认购价金额加每天0.15‰的收益率返还已缴投资。不外，旺山旺水已于2024年12月23日同该投资者缔结补充契约，收场上述赎回权。

二、行业竞争模式：两款中枢产物研发程度逾期于竞品

抗病毒、神经精神及生殖健康药物为中国医药行业的紧迫部分。说明灼识参谋的良友，按销售额计较，全身抗感染药物市集范围在中国十大诊治规模中位列第三，其中，抗病毒药物占据紧迫份额；神经精神药物位列第六，比较之下，生殖健康药物市集相对较小。

在旺山旺水的中枢产物中，VV116靶向抗病毒药物市集，包括COVID-19和RSV（呼吸说念合胞病毒）诊治。末端临了实验可行日历，寰宇范围内尚无诊治RSV的小分子抗病毒产物。跟着首个革命小分子抗病毒疗法瞻望于2026年获批，公共市集瞻望将于2026年达到670万好意思元，并于2035年之前大幅增至8.80亿好意思元，2026—2035年的年复合增长率为72.0%。

在中国，用于RSV诊治的两款小分子抗病毒候选药物正在开采中。在这些产物中，旺山旺水的VV116处于II/III期临床教师阶段，而上海爱科百发生物医药技巧股份有限公司（下称“爱科百发”）的AK0529已处于III期临床教师阶段，研发程度率先于旺山旺水。

在诊治COVID-19方面，末端临了实验可行日历，公共已有10款小分子抗病毒药物获实足批准或有要求批准用于诊治COVID-19，其中两款已获实足批准在中国上市，VV116是独一已获国表里实足批准上市的产物。

旺山旺水另一款中枢产物LV232的合乎证为抑郁症。药物诊治是抑郁症的主要诊治技能，从市集范围来看，2018年中国抗抑郁药物市集范围为81亿元，2023年升至92亿元，其间年复合增长率为2.6%；瞻望2035年将增至188亿元，2023—2035年的年复合增长率为6.1%。

竞争模式方面，末端临了实验可行日历，已有24款革命小分子抗抑郁药在中国获批上市。此外，中国有14款革命小分子抗抑郁药正处于II期或更后期临床开采阶段。LV232是独一有意靶向5-HTT及5-HT3受体的产物，处于II期临床阶段。比较之下，石药集团（01093.HK）等多家药企的产物已处于III期临床阶段，雷同率先于LV232。

旺山旺水的TPN171则是一款用于ED（勃起功能阻塞）诊治的PDE5阻难剂。末端临了实验可行日历，中国有7款处于开采阶段用于ED诊治的PDE5阻难剂，TPN171为提交NDA（新药上市肯求）的两款候选产物之一。

从市集范围来看，2023年，中国PDE5阻难剂市集范围为93亿元。跟着医疗保障隐蔽范围的扩大、医疗渠说念的改善及可主管收入的加多，PDE5阻难剂的市集范围瞻望于2035年将达到152亿元。

三、财务数据：2024年前9个月收入暴跌约95%，净利润由盈转亏

3.1收入暴跌

招股书败露，2023—2024年前9个月（下称“陈诉期”），旺山旺水的收入分袂为2.00亿元、0.10亿元。其中，2024年前9个月，其收入同比下跌94.86%。

陈诉期内旺山旺水的收入主要来自对外授权VV116、提供CRO干事以及销售药品。具体来看，旺山旺水对外授权收入又分为里程碑及权益转让付款、特准权使用费付款。

其中，2023年里程碑及权益转让付款的收入达到1.84亿元，占总收入的比重高达92.33%。可是，2024年前9个月该项收入为0。这亦然2024年前9个月其收入暴跌的主要原因。

说明VV116对外授权契约，在该产物达成协定的酌量及交易化里程碑事件后，君实生物（688180.SH）有义务向旺山旺水支付里程碑付款。此外，自VV116于特定国度或地区上市之日起10年内，君实生物有义务按VV116的年销售收入支付约10%的低段特准权使用费，或支付VV116销售所得毛利约20%的中段特准权使用费。

由此可见，只须在产物达成酌量或交易化里程碑事件时，旺山旺水才能赢得里程碑及权益转让付款。而特准权使用费付款则在轨则年限内抓续产生收入。

招股书败露，剔除里程碑及权益转让付款，特准权使用费付款是旺山旺水的第一大收入开头，陈诉期各期其收入分袂为1181.7万元、538.2万元，其中，2024年前9个月其收入同比下跌53.94%。

比较之下，CRO干事的收入增速迅猛，但是其收入范围仍较小，陈诉期各期分袂为282.0万元、403.2万元，2024年前9个月其收入同比增长81.79%。

3.2由盈转亏

陈诉期各期，旺山旺水的净利润分袂为0.06亿元、-1.56亿元，2024年前9个月由盈转亏。招股书败露，2024年前9个月出现大幅耗损，主如果受研发开支和行政开支的影响。

招股书败露，陈诉期各期，旺山旺水的研发开支分袂为1.31亿元、1.00亿元，行政开支分袂为0.51亿元、0.51亿元。在收入大幅下跌的同期，多数的研发开支和行政开支是该公司出现大幅耗损的主因。

关于药企来说，多量的研发进入是保管竞争力的枢纽。旺山旺水在招股书中也示意，该公司将抓续进入资源进行研发，为长期发展铺路。该公司以为，通过里面研发及外部合营竣事产物管线的种种化及扩展，对其长期竞争力及告捷至关紧迫。

由此可见，将来该公司仍将产生多量的研发开支，如果其收入未能隐蔽研发开支，那么，该公司可能难以扭亏为盈。

3.3毛利率大幅下跌

需珍摄的是，在收入大幅下跌的配景下，旺山旺水的销售本钱却同比出现增长，导致毛利大幅下跌。招股书败露，陈诉期各期，旺山旺水的毛利分袂为1.94亿元、0.04亿元，2024年前9个月的毛利同比下跌98.00%。

另外，旺山旺水的毛利率也由2023年前9个月的97.2%大幅降至2024年同期的37.9%。招股书败露，这主如果由于2023年前9个月该公司的里程碑及权益转让付款孝敬了大部分收入，而该部分收入未记载任何销售本钱。

陈诉期各期，旺山旺水的销售本钱分袂为601.4万元、621.0万元，其中2024年前9个月销售本钱同比增长15.02%，主如果受折旧及摊销加多260万元的影响。

3.4流动比率下跌

陈诉期各期末，旺山旺水的流动欠债净额（流动钞票总和-流动欠债总和）分袂为-1.20亿元、-2.13亿元。招股书败露，这主如果由于以摊销本钱计量的金融欠债加多、撑抓该公司营运的借款加多、贸易应收款项减少等。

受此影响，用于揣度短期偿债能力的流动比率有所下跌，陈诉期各期末，旺山旺水的流动比率分袂为0.6倍、0.4倍，均远低于表面安全值（2倍）。

另外，Wind数据败露，陈诉期各期末，旺山旺水的钞票欠债率分袂为72.18%、85.55%，呈现出大幅飞腾趋势，偿债压力增大。

四、风险身分：关切产物交易化晚于竞品的风险

4.1产物交易化晚于竞品的风险

在旺山旺水的3款中枢产物中，用于RSV诊治的VV116和抗抑郁药物LV232的研发程度现在均逾期于部分竞品。

其中，用于儿童RSV诊治的VV116处于II/III期临床教师阶段，而爱科百发用于儿童RSV诊治的AK0529如故处于III期临床教师阶段，率先于旺山旺水；另外，用于成东说念主RSV诊治的VV116处于I期临床教师阶段，而用于成东说念主RSV诊治的AK0529已处于II期临床教师阶段。换句话说，旺山旺水用于儿童和成东说念主RSV诊治的VV116研发程度均逾期于爱科百发。

另外，旺山旺水用于抑郁症诊治的LV232现在处于II期临床教师阶段，而包括石药集团的盐酸阿姆西汀肠溶片在内的多款竞品已进入III期临床教师阶段，雷同率先于LV232。由此可见，旺山旺水这两款中枢产物存在交易化逾期于竞品的风险。

关于革命药来说，率先竣事交易化在占据市集份额、获取订价权、成就品牌形象等方面均有紧迫真理。

旺山旺水在招股书中示意，竞争敌手可能比该公司更快地告捷开采出竞争药物并赢得监管批准或在其策划场所或已处于竞争景象的市集上赢得更多认同。若其竞争敌手赢得可能与其中枢产物或其他候选药物组成竞争的药物的监管批准，那么，该公司可能失去多少合乎证的潜在先发上风并给其财务发达带来负面影响。

4.2市集竞争热烈的风险

在研或已获批上市竞品庞杂，还意味着将来旺山旺水的中枢产物竣事交易化后，将濒临较为热烈的市集竞争。

在抑郁症诊治方面，药物诊治是主要的诊治技能，现在已有多种药物获批用于疏通神经递质失衡景象。一线诊治决策（包括艾司西酞普兰）因其在疏通5-HT、去甲肾上腺素及多巴胺水平常面的疗效与安全性，成为首选诊治决策。此外，传统中药也已获批用于轻度至中度抑郁症的诊治。末端临了实验可行日历，已有24款革命小分子抗抑郁药在中国获批上市。

在ED诊治方面，末端临了实验可行日历，FDA（好意思国食物药品监督解决局）批准了4款PDE5阻难剂用于诊治ED，包括辉瑞制药（PFE.N）的西地那非、拜耳（0P6S.L）的伐地那非、礼来（LLY.N）的他达拉非及Metuchen的阿伐那非。

在中国，国度药监局也批准了这4款PDE5阻难剂及悦康药业集团的爱地那非用于ED诊治。2023年，西地那非及他达拉非占据市集主导地位，占有中国及公共大部分市集份额。因此，天然旺山旺水的TPN171如故提交NDA肯求，但是其产物上市后也将濒临来自辉瑞制药、礼来等外企的竞争压力。

招股书败露，制药行业正在不断发展且竞争热烈。旺山旺水濒临来自其他制药公司及从事药品酌量、开采、出产、营销或销售的新兴生物科技公司的竞争，跟着更多参与者进入制药规模，瞻望将来的竞争将变得愈加热烈。

4.3药物研发风险

旺山旺水在招股书中指出，其收入及盈利能力在很大程度上取决于其能否告捷完成候选药物的开采、赢得必要监管批准，并竣事候选药物交易化。

而其候选药物的告捷取决于多少身分，包括完成临床前酌量及完成临床教师、在临床教师极端他酌量中取得故意的安全性和疗效数据、赢得竞争药物或比较药物的充足供应，以用于评估候选药物的临床教师、建驻弥漫的交易出产能力、候选药物赢得监管批准后赓续保抓可经受的安全性等多重身分。

可是，该公司无法保证其能实时赢得候选药物的监管批准，致使可能根底无法取得批准。因此，该公司天然进入多量资源进行研发，但临床药物开采是个漫长而立志的经由，闭幕存在不细目性。

五、募投样貌分析：现存产能驾驭率不及2%

这次IPO，旺山旺水计算将募资用于“中枢产物研发”“其他候选产物的研发”“建造青岛工场”“强化销售及营销能力”“营运资金极端他一般公司用途”。

其中，“建造青岛工场”属于该公司的彭胀计算。招股书败露，商量到当地政府的苟且撑抓，旺山旺水正按照海外GMP表率在青岛建立一个新的出产本领（“青岛工场”）。新出产本领的建筑面积约为11272平常米，瞻望将有助于其开拓制剂及合乎证扩展机遇。

凭借该出产本领，旺山旺水将粗略建立南北双向的出产积聚，进一步提高其出产后果及进步药品的可及性。青岛工场瞻望将于2026年末前完好意思。

需珍摄的是，末端临了实验可行日历，旺山旺水在江苏省连云港领有一间出产本领（“连云港工场”），总建筑面积约51955平常米，设有一个口服固体剂型小分子药物车间及一个原料药车间。

连云港工场已于2024年6月投产，年想象产能为1亿粒胶囊及6亿粒片剂。末端2024年9月30日止3个月，连云港工场小分子药物出产线的片剂产能驾驭率为0.2%、胶囊出产线的产能驾驭率为1.1%，均不到2%。

旺山旺水在招股书中称，由于该公司的产物处于交易化的早期阶段，因此其出产线的驾驭率相对较低。该公司瞻望，跟着现在交易化的产物进一步开采联系市集及将来更多的产物进入交易化阶段，磋磨驾驭率将平缓提高。可是，商量到该公司现存产能的驾驭率不到2%，新增青岛工场产能后，或存在产能多余风险。

（全文5778字）

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